Comment appréhender les récentes opérations de rachat d’actions par certaines entreprises (Bouygues,…) ? Intérêt et limites de l’exercice.

Toute chute importante d’un titre ou, plus généralement, des marchés financiers est l’occasion pour les sociétés cotées de lancer des programmes de rachat d’actions. Et, plus les cours sont bas par rapport à la valeur intrinsèque estimée, plus le rapport coût/bénéfice d'un tel programme sera optimisé. Cet été, l’effondrement des cours a effectivement conduit des émetteurs disposant de trésorerie importante à opter pour cette stratégie.

Ainsi, Bouygues a annoncé fin août 2011 un projet d’offre publique de rachat (OPRA) de ses propres actions d’un montant de 1,25 milliard d’euros portant sur un maximum de 11,7% du capital au prix de 30 euros par action. Face à la baisse récente et massive de son cours de bourse dans des volumes significatifs, Bouygues propose d’offrir aux actionnaires qui le souhaitent une opportunité de liquidité leur permettant de bénéficier d’une prime de 30% sur le cours de clôture du 30 août 2011 (23,085 euros). L’offre serait ainsi ouverte du 11 au 31 octobre 2011, pour autant que l’assemblée des actionnaires l’approuve.

De même, GDF Suez a récemment annoncé un programme de rachat d'actions de 500 millions d'euros, les actions ainsi acquises devant être attribuées aux salariés pour les associer à la marche de l'entreprise, selon un communiqué du groupe. Ou encore, cette fois aux Etats-Unis, le conseil d’administration de Dell Inc. a autorisé, le 13 septembre 2011, un programme de rachat d'actions d'un montant de 5 milliards de dollars, qui vient en sus du précédent programme pour lequel 2,16 milliards d'achats sont encore autorisés.

Tous ces programmes de rachat d’actions ne doivent toutefois pas se confondre, tant les mécanismes utilisés et les objectifs suivis peuvent différer.

Le rachat d’actions, une opération réglementée offrant deux techniques

Le rachat d’actions s’inscrit en France dans un cadre réglementé, tant par le Code de commerce que par le règlement général de l’Autorité des Marchés Financiers, lequel prévoit notamment des règles d’information du public (publication d’une note d’information).

Deux possibilités s’offrent ainsi aux entreprises cotées :
-    le rachat directement sur le marché (également appelé « au fil de l’eau » ou « ramassage en bourse ») dans la limite de 10% du capital et dans le cadre d’un programme de rachat d’actions approuvé par l’assemblée des actionnaires,
-    l’offre publique de rachat d’actions (OPRA) permettant à l’émetteur de proposer à tous les actionnaires de leur racheter tout ou partie de leurs actions à un certain prix et durant un certain laps de temps (et non limité à 10% du capital).

Des opérations favorables aux actionnaires et aux multiples motivations…

Le plus souvent, l'annonce de ces programmes est bien perçue par les marchés. Tout simplement parce que les sociétés proposent souvent aux actionnaires une «prime», c'est-à-dire un prix de rachat supérieur au dernier cours de clôture de l'action, qui témoigne ainsi d’une sous-valorisation de l’entreprise. Cette prime peut être élevée (30% dans le cas de Bouygues) et incite les actionnaires à apporter leurs titres à l'offre, ce qui a pour effet de faire monter le titre en bourse. A noter toutefois que dans le cas de Bouygues, cette prime doit être relativisée, car le prix de 30 euros correspond au cours de bourse au 30 juin 2011 …

Les objectifs avancés par les émetteurs rachetant leurs titres sont divers, quel que soit le mécanisme utilisé (ramassage en bourse ou OPRA).

Le premier d’entre eux consiste à racheter des actions pour les annuler afin d’augmenter le bénéfice par action (BPA) de la société. Cette opération, qui prend le plus souvent la forme d’une OPRA et qui suppose bien évidemment que la société dispose de suffisamment de trésorerie, permet ainsi de reverser aux actionnaires qui le souhaitent (ceux qui vendent leurs actions) tout ou partie de leur investissement. Il s’agit d’un signal fort au marché accréditant le fait que le titre est sous-valorisé. 

Il peut s’agir aussi de permettre aux salariés d’accéder au capital en leur remettant ainsi les titres rachetés (sous forme de distribution gratuite d’actions, d’octroi d’options d’achat d’actions ou dans le cadre de la participation aux résultats), ce qui n’entraîne pas de dilution pour les actionnaires, ou encore, de manière incidente, d’augmenter la plus-value des titulaires de stock-options au moment de leur exercice.

Une autre raison (sans doute moins avouée), notamment dans les groupes familiaux ayant un actionnaire de référence, peut être de conforter la participation d’un actionnaire en le reluant à un coût nul : ainsi, si on suppose que l’intégralité des actions visées par l’OPRA de Bouygues (11,7% du capital) soit rachetée, la participation de la SCDM, contrôlée par Martin et Olivier Bouygues, qui a annoncé ne pas souhaiter apporter à l’offre, passerait alors de 18,1% du capital à ce jour à 20,49 %.

Il peut s’agir, en outre, d’offrir aux actionnaires une liquidité que le marché boursier ne peut plus parfois assurer. Enfin, le rachat d’actions est parfois utilisé pour améliorer son autocontrôle et limiter ainsi le risque (accentué en cas de forte chute du cours) de tout rachat hostile. Il n’est d’ailleurs pas surprenant de constater qu’Hermès a racheté, depuis juin 2011, près de 1.118.000 actions (soit près de 1% du capital) pour 245 millions d’euros.

…mais qui témoignent parfois d’un manque d’originalité ou d’une incertitude sur l’avenir…

Phénomène qui se développe depuis quelques mois (et il est possible que d’autres OPRA soient prochainement annoncées), il n’en est pas moins critiqué, notamment par certains analystes financiers qui y voient un manque d’originalité dans l’allocation des capitaux (un « cadeau » aux actionnaires au détriment du remboursement des dettes) ou encore le signe d'une frilosité de la part de la direction : racheter ses actions peut effectivement signifier que la société n'a pas trouvé de placements plus rentables pour ses actionnaires… Pour d’aucuns, les rachats d’actions pourraient être encore l’annonce de profits à court et moyen terme mais de résultats négatifs à plus long terme.

S’il est, le plus souvent, avantageux pour les actionnaires, le rachat d’actions est-il cependant bénéfique pour l'entreprise, ses clients, ses salariés? Le cash ainsi dépensé pourrait effectivement être utilisé pour engager des investissements de long terme ou des acquisitions, pour recruter, mieux former ou même mieux rémunérer les salariés. Ainsi, ce 31 août, alors que Bouygues annonçait son offre de rachat d’actions, Vinci assurait vouloir poursuivre sa croissance par des acquisitions, notamment dans les concessions aéroportuaires internationales…

Le rachat d’actions se trouve ainsi au cœur de l’éternel débat entre l’intérêt financier des actionnaires et l’intérêt de l’entreprise considéré comme un ensemble au service tant des clients, que des salariés et in fine de ses actionnaires…

Geoffroy de Vries, avocat, membre du Club Rebond